"La crisis económica que comenzó en 2008 está lejos de terminar. Y si los gobiernos no actúan, lo peor está por venir."
En el invierno de 2008-2009, la economía del mundo estaba al borde. El mercado de la bolsa se desplomó, el de los créditos se congeló y los bancos se cayeron, creando un contagio en masa que se esparció desde Estados Unidos hacia Europa y amenazó con envolver al mundo entero. Durante los días más oscuros de la crisis, Estados Unidos perdía 700.000 empleos al mes, y el comercio mundial se encogía a una mayor velocidad que durante 1930. Sin embargo, para el verano de 2009, cuando la economía mundial se estabilizaba, era evidente que no habría una réplica de la Gran Depresión. Alrededor de junio de 2009 muchos indicadores habían estado subiendo: el PIB ha estado de alza en todas las grandes economías, la producción industrial mundial también sube y las ganancias corporativas en Estados Unidos se han recuperado hasta niveles anteriores a la crisis.
Sin embargo, el desempleo casi no ha caído, ni en Estados Unidos ni en Europa, lo que significa que la difícil situación del desempleado, especialmente en EEUU, con su minima red de seguridad, ha seguido empeorando regularmente a medida que se acaban los beneficios y los ahorros se vacían. Y se vislumbra poco alivio: en las economías más golpeadas de Europa el desempleo sigue creciendo; el crecimiento económico de Estados Unidos se detiene y muchos analistas prevén que la tasa de desempleo en este país seguirá alta o incluso aumentará durante el próximo año.
Dada esta cruda posibilidad, ¿no deberíamos ver cierta urgencia de parte de los políticos y economistas, una carrera por adelantar planes para promover el crecimiento y restaurar empleos? Aparentemente no: una revisión casual de los libros y artículos recientes no muestran nada de esto. Libros sobre la Gran Depresión todavía van a las imprentas, pero mayormente son miradas hacia atrás, preguntándonos como nos metimos en esto en vez de decirnos cómo salir. Para ser justos, muchos de los libros recientes sí ofrecen recomendaciones para evitar la próxima burbuja, pero no muchos lineamientos para el problema actual, que es el de lidiar con las persistentes consecuencias de la última.
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Esta extraña negligencia no se puede explicar por la mecánica del negocio de los libros. Es cierto que los libros sobre economía que aparecen ahora fueron a imprenta antes de que la naturaleza decepcionante de la supuesta recuperación se hiciera patente. Hasta las reseñas de artículos recientes, sin embargo, hay una falta de disposición notable por parte de la ciencia por ofrecer soluciones al problema del desempleo alto y la lentitud de la economía. Ha habido un debate furibundo sobre la efectividad de las medidas monetarias y fiscales tomadas en la profundidad de la crisis; también han habido declaraciones estruendosas sobre lo que debemos hacer, numerosas alertas sobre el supuesto peligro de los déficits fiscales o de las políticas de expansión monetaria. Pero las propuestas para acciones positivas de sacarnos del hoyo son pocas.
En lo que sigue, proponemos una revisión relativamente breve de un tema ampliamente elaborado pero aún controversial: los orígenes de la crisis de 2008. Luego miraremos los debates políticos que continúan llevándose a cabo sobre las respuestas a la crisis y sus consecuencias. No queremos dejar a los lectores en suspenso: creemos que la ausencia relativa de propuestas para lidiar con el desempleo masivo es un caso de “parálisis autoinducida”, una frase que usó hace una década el presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, cuando era un investigador que criticaba a los legisladores desde afuera. Hay espacio para la acción, tanto monetaria como fiscal. Pero los políticos, los funcionarios y los economistas han sufrido un colapso nervioso, por el que millones de trabajadores pagarán un alto precio.
Peligrosas pompas de jabón
Llamémoslo la gran burbuja de bienes raíces del Atlántico Norte: en la primera década del tercer milenio, se dispararon los precios de los bienes raíces, tanto residenciales como comerciales, en partes de Europa y América del Norte. Entre 1997 y 2007, el precio habitacional subió 175 por ciento en Estados Unidos, 180 por ciento en España, 210 por ciento en Gran Bretaña y 240 por ciento en Irlanda. ¿Por qué subieron tanto los precios de bienes raíces en tantos lugares? Hablando en general, hay cuatro explicaciones populares (que son mutuamente excluyentes): la política de tasas de interés bajas de la Reserva Federal que se implementó tras la recesión de 2001; la “saturación mundial del ahorro”; las innovaciones financieras que disfrazaron el riesgo; y los programas gubernamentales que crearon el riesgo moral.
La política de las tasas de interés bajas de la Reserva Federal: después que se desinfló la burbuja tecnológica, a finales de los 90, los bancos centrales cortaron drásticamente aquellas tasas de interés a corto plazo que caían bajo su control directo, en un intento por contener el bajón resultante. La Reserva Federal tomó la acción más dramática, recortando la tasa overnight de préstamos entre bancos del 6,5 por ciento a principios de 2000, a solo uno por ciento en 2003, y manteniendo la tasa muy baja hasta 2004. También hay una corriente de pensamiento -una hacia la cual Raghuram Rajan se inclina bastante en su libro Fault Lines, y que recibe apoyo más calificado por parte de Nouriel Roubini y Stephen Mihm en Crisis Economics– que considera este prolongado período de tasas bajas como un terrible error de política, ya que abonó el terreno para la burbuja inmobiliaria. Sin embargo, hay algunos problemas serios con esta interpretación. Por una parte, había buenas razones para que la Reserva Federal mantuviera su overnight baja. Aunque la recensión de 2001 no era especialmente profunda, la recuperación fue muy lenta; en Estados Unidos, el desempleo no se recuperó hasta los niveles precedentes a la recesión sino en 2005. Y con una inflación que llegaba a su punto más bajo en 35 años, había una trampa deflacionaria, en la cual una economía deprimida empuja a la baja los salarios y los precios, lo que a su vez deprime aún más la economía. Esta era la verdadera preocupación. Aun en retrospectiva, es difícil ver cómo la Reserva Federal pudo haber justificado no mantener sus intereses bajos durante un período extendido. El hecho de que la burbuja inmobiliaria fuera un fenómeno del Atlántico Norte y no netamente estadounidense también hace difícil echarle la culpa de esa burbuja a la política de los intereses bajos. El Banco Central Europeo no fue tan agresivo como la Reserva Federal, reduciendo las tasas de interés que controlaba sólo a la mitad de lo que lo hizo su contraparte estadounidense; sin embargo las burbujas inmobiliarias europeas fueron totalmente comparables en escala a las de Estados Unidos. Estas consideraciones sugieren que sería un error atribuirle íntegramente, e incluso gran parte, la culpa de la burbuja inmobiliaria a una política monetaria mal dirigida.
La saturación mundial del ahorro: el término realmente viene de un discurso dado por Ben Bernanke a principios de 2005. En ese discurso, el futuro presidente de la Reserva Federal sostuvo que el gran déficit de comercio de Estados Unidos -y los grandes déficits de otras naciones tales como Gran Bretaña y España- no reflejaban un cambio en el comportamiento de los países sino un cambio en el comportamiento de los países con superávits. Históricamente, los países en vías de desarrollo han incurrido en déficits de comercio con países desarrollados cuando compran maquinaria y otros bienes de capital para poder levantar su nivel de desarrollo económico. A la luz de la crisis financiera que golpeó a Asia en 1997-98, esta práctica usual se puso de cabeza: las economías en vías de desarrollo de Asia y el Medio Oriente incurrían en grandes excedentes comerciales con los países desarrollados para poder acumular grandes cantidades de bienes extranjeros como seguro contra otra crisis financiera. Alemania también colaboró con el desbalance global, incurriendo en grandes excedentes con el resto de Europa para poder financiar la reunificación y la población que envejecía rápidamente. En China, donde el excedente comercial cubre la mayor parte del déficit comercial de Estados Unidos, el deseo de protegerse contra una posible crisis financiera se ha transformado en una política en la cual la moneda se mantiene subvaluada, lo cual beneficia a las industrias exportadoras políticamente conectadas, frecuentemente a expensas de la población laboral general. Para los países con déficit comercial, como Estados Unidos, España y Gran Bretaña, la otra cara de la moneda del desbalance comercial son los grandes flujos de capital cuando los países con excedentes compran grandes cantidades de bonos y otros activos norteamericanos, españoles y británicos. Los flujos entrantes de capital también bajaron los intereses, no los intereses a corto plazo establecidos por la política del Banco Central Europeo, sino los de largo plazo, que son los que importan para los gastos y los precios de viviendas, y que establece el mercado de bonos. Tanto en Estados Unidos como en las naciones europeas, las tasas de interés a largo plazo cayeron dramáticamente después de 2000, y se mantuvieron bajas aun cuando la Reserva Federal comenzó a subir su tasa de corto plazo. Para ese momento, Alan Greenspan llamó conundrum a esta divergencia del mercado de bonos, pero es perfectamente comprensible dada la actuación de las fuerzas internacionales. Como hemos dicho, vale la pena notar que mientras el Banco Central Europeo no fue tan agresivo como la Reserva Federal al recortar las tasas de corto plazo, las tasas de largo plazo cayeron tanto, o más, en España e Irlanda como en Estados Unidos, un hecho que mina aún más la idea de que la política monetaria excesivamente ligera causó la burbuja inmobiliaria. De hecho, en ese discurso de 2005, Bernanke reconoció que el impacto de la saturación del ahorro estaba cayendo principalmente sobre las viviendas. Durante los últimos años, el efecto clave del precio de los activos del excesivo ahorro mundial parece haber ocurrido en el mercado de la inversión residencial, ya que las tasas bajas para hipotecas han respaldado niveles nunca vistos de construcción de viviendas y hay grandes ganancias. Lo que desafortunadamente no pudo ver Bernanke fue que los precios de las viviendas escalaban mucho más de lo que debían, incluso considerando las bajas tasas de las hipotecas. A finales de 2005, pocos meses antes de que la burbuja inmobiliaria empezara a explotar, declaró -rechazando implícitamente los argumentos de varias prominentes Casandras- que los precios de las viviendas “reflejan fundamentos económicos fuertes.” Y como casi todo el mundo, Bernanke tampoco pudo ver que las instituciones financieras y familiares por igual estaban tomando riesgos que no entendían, porque daban por sentado que los precios de las viviendas nunca caerían.
A pesar de la notable falta de visión de Bernanke acerca de la crisis que se avecinaba, la historia sobre la saturación del ahorro nos da una de las mejores explicaciones de cómo tantas naciones lograron meterse en problemas tan parecidos.
La innovación financiera fuera de control: Mary tenía una ovejita y cuando se enfermó, la envió a Packingtown y ahora se llama pollo. La famosa cancioncilla que resume The Jungle de Upton Sinclair parece de lo más apropiada como descripción de las prácticas financieras que ayudaron a nutrir la burbuja inmobiliaria, especialmente en las hipotecas subprime. Ahora la letanía es familiar: el viejo modelo bancario, donde los bancos se aferraban a los préstamos que otorgaban, se reemplazó por una práctica nueva, de originar y distribuir. Los generadores de hipotecas –que en muchos casos no tenían negocios bancarios tradicionales- daban préstamos para comprar casas, luego rápidamente vendían esos préstamos a otras firmas. Estas firmas entonces reempacaron esos préstamos haciendo un fondo común, luego vendían las acciones de estos fondos como títulos valores; y las agencias de medición estaban dispuestas a etiquetar el producto resultante como “pollo”, es decir, ponerles el sellos de aprobación, de la AAA, en los títulos valores más antiguos, aquellos que tenían derecho a los intereses y el pago del principal primero. Todos ignoraron el riesgo que significaba un desastre inmobiliario general, así como la degradación de rebajar los niveles mientras la burbuja se inflaba (ayudaban a esa falta de conocimiento las grandes cantidades de dinero que se ganaba). Cuando explotó, resultó que mucho de ese papel AAA sólo valía unas pocas monedas. Es una historia vergonzosa. Es importante, sin embargo, dar un paso atrás y preguntarse por la responsabilidad de estas prácticas financieras poco claras al preparar el campo para la crisis. Tres puntos parecen relevantes. Primero, la versión común del cuento transmite la impresión de que Wall Street no tenía incentivo alguno para preocuparse sobre los riesgos de préstamos de títulos valores, porque era capaz de descargar el desecho tóxico sobre los inversionistas incautos alrededor del mundo. Pero esta aseveración parece estar mayormente (aunque no totalmente) equivocada: mientras muchos inversionistas ingenuos compraron valores complejos sin entender los riesgos, las firmas de Wall Street que emitían estos valores guardaron los activos más arriesgados en sus propios libros. Además, muchos de los activos menos riesgosos los compraron otras instituciones financieras, normalmente consideradas inversionistas sofisticadas, no el público común. El efecto global era concentrar los riesgos en el sistema bancario, no descargarlo en otros. Segundo, las comparaciones entre Europa y Estados Unidos son ilustrativas. Europa logró inflar grandes burbujas inmobiliarias sin recurrir a esquemas financieros complejos al estilo norteamericano. Los bancos españoles, en particular, expandieron enormemente el crédito; lo hicieron vendiendo sus préstamos a inversionistas extranjeros, pero esos préstamos eran muy claros, eran contratos “vainilla,” cuyos pasivos últimos quedaban con los prestamistas originales, o sea, los bancos españoles mismos. La simplicidad relativa de sus técnicas financieras no evitó la inmensa burbuja ni la explosión. Un tercer strike contra el argumento del papel esencial que jugaron las finanzas complejas es el hecho de que la burbuja habitacional sucedió a la par, simultáneamente, que una burbuja de bienes raíces comerciales, que siguió siendo financiada por préstamos tradicionales de los bancos. Así que el financiamiento exótico no era una condición necesaria para los préstamos en fuga, ni siquiera en Estados Unidos. Lo que sí se puede argüir es que las innovaciones financieras hicieron que los efectos de la explosión de la burbuja habitacional fueran más penetrantes: en vez de ser una crisis geográficamente concentrada, en la cual sólo los prestamistas locales estaban en riesgo, la compleja estructura financiera esparció la explosión a instituciones financieras alrededor del mundo.
El peligro moral creado por los programas gubernamentales: la idea de que esto lo hizo el gobierno -los préstamos respaldados por el gobierno, los mandatos del gobierno y las garantías explícitas o implícitas del gobierno, llevaron a compras de vivienda irresponsables- es un artículo de fe de la derecha política. También es un tema central, aunque no el único, de Fault Lines de Raghuram Rajan. En el mundo según Rajan, profesor de la escuela de Economía de la Universidad de Chicago, las raíces de la crisis financiera yacen en la creciente desigualdad de ingresos en Estados Unidos y la reacción política a esa desigualdad: los legisladores, en busca del favor de los votantes y tratando de mitigar las consecuencias de la creciente desigualdad, canalizaron fondos hacia las familias de bajos ingresos que querían comprar casas. Fannie Mae y Freddie Mac, las dos entidades de préstamo respaldadas por el gobierno, facilitaron el crédito hipotecario; la Community Reinvestment Act (Ley para Reinvertir en la Comunidad), que estimulaba a los bancos a entregar créditos en las comunidades donde operaban, los obligó a prestarles a personas de bajos ingresos sin importar el riesgo; y en cualquier caso, los bancos no se preocuparon mucho por el riesgo porque creían que el gobierno los respaldaría si algo no funcionaba. Rajan sostiene que el Troubled Asset Relief Program (TARP, Programa de Ayuda a los Activos en Problemas), que el presidente Bush pasó como ley el 3 de octubre de 2008, validaba la creencia de los bancos de que no tendrían que pagar el precio por volverse locos. Aunque Rajan se cuida de dar nombres y le atribuye la culpa a los “políticos” como un genérico, está claro que ante sus ojos, los demócratas tienen la culpa. En gran parte, aquellos que dicen que el gobierno ha sido responsable tienden a enfocar su ira sobre Bill Clinton y Barney Frank, quienes supuestamente estaban empujando fuertemente el otorgamiento de préstamos a los pobres. Aunque es una historia que enlaza todo en un solo paquete, sin embargo, no coincide con la evidencia. Y nos decepciona que Rajan, un economista ampliamente respetado, entre los primeros en advertir sobre la fuga de Wall Street, se deje llevar por lo que es, principalmente, un mito motivado por la política. El libro de Rajan se basa fuertemente en estudios del American Enterprise Institute, un think tank de la derecha; y no menciona a ninguno de los muchos estudios y comentarios que desmontan la tesis de la culpabilidad del gobierno. Roubini y Mihm, en contraste, aciertan: el enorme crecimiento del mercado subprime no fue financiado principalmente por Fannie Mae y Freddie Mac, sino por prestamistas hipotecarios privados como Countrywide. Es más, la Community Reinvestment Act sucedió mucho antes que la burbuja inmobiliaria. Los alegatos inflados de que Fannie Mae y Freddie Mac solitos causaron la crisis subprime están simplemente errados. Como otros han señalado, Fannie y Freddie en realidad sólo eran responsables de una parte reducida del mercado total de préstamos habitacionales en los años pico de la burbuja. Al extremo de que no compraron préstamos de vivienda dudosos; buscaban beneficios, no objetivos sociales; en efecto, estaban tratando de alcanzar a los prestamistas privados. Mientras tanto, las pocas instituciones que dieron préstamos subprime, como Countrywide Financial, fueron bancos comerciales sometidos a la Community Reinvestment Act. Más allá de eso, hubo otras burbujas, como la de bienes raíces comerciales en Estados Unidos, que no fue promovida por las políticas públicas en absoluto, y las burbujas en Europa. El hecho de que las viviendas en Estados Unidos eran sólo parte de un fenómeno mucho más grande pareciera ser evidencia de suposiciones contra cualquier opinión basada fuertemente en supuestas distorsiones creadas por los políticos norteamericanos. ¿Era totalmente inocente la política gubernamental? No, pero sus pecados eran más de omisión que de comisión. No se le debió permitir a Fannie y Freddie perseguir ganancias durante las etapas finales de la burbuja inmobiliaria; los reguladores no usaron la autoridad que tenían para detener la toma de riesgos excesiva. Pero aunque les encantaría a los conservadores colocar a los políticos de corazón blando al centro de esta historia, ellos no caben allí. Y el respaldo que Rajan le da a la línea conservadora, sin siquiera admitir los problemas de esa versión, se nos presenta resbaloso y evasivo.
El cisne blanco
Cualesquiera fueran las causas de la burbuja inmobiliaria, es importante notar que, en general, las burbujas no son inusuales. Por el contrario, como explica largamente Robert Shiller, de Yale, en su celebrado libro Irrational Exuberance, son una característica recurrente de los mercados financieros (no es coincidencia que Shiller advirtiera muy temprano que estábamos viviendo de una burbuja inmobiliaria masiva). Las burbujas han ocurrido en economías pequeñas y grandes, en naciones individuales y en la economía global como un todo, en períodos de fuerte intervención pública y en eras de mínimo gobierno. La burbuja habitacional del Atlántico Norte, como dicen Roubini y Mihm, era un “cisne blanco”, un evento común, no particularmente raro, pero mucho más grande que la mayoría. Podemos adivinar que la burbuja comenzó principalmente gracias al exceso de ahorro global, pero que desarrolló una velocidad propia, que es lo que hacen las burbujas. Las innovaciones financieras tales como los seguros de hipotecas pueden haber facilitado que se inflara, pero los bancos europeos lograron extender demasiado crédito sin estos alicientes.
Sin embargo, está claro que hubo fallas grandes de falta de visión. En particular, Ben Bernanke ha admitido que la Reserva federal no usó sus poderes reguladores en los excesos de los prestamistas hipotecarios, una falta de visión trágica. Greenspan descartó la clara advertencia que le hizo un miembro de la junta de la Reserva de que los préstamos se habían vuelto peligrosamente excesivos. Y el amplio escrutinio de los préstamos hipotecarios ha hecho que el desastre sea mucho más difícil de limpiar.
En un mercado habitacional que ahora está deprimido en toda la economía, los tenedores de hipotecas y los prestatarios preocupados estarían mejor si pudieran renegociar sus préstamos y evitar la ejecución. Pero cuando las hipotecas se han rebanado y picado en fondos comunes, y luego vendido internacionalmente para que ningún inversionista tenga más de una fracción de cualquier hipoteca, tales negociaciones son imposibles. Y debido al cabildeo de la industria financiera que impidió que las hipotecas fueran cubiertas por procedimientos de quiebra personal, ningún juez puede imponer una solución. El fenómeno de la securitization, creada con la creencia de que un desplome habitacional a gran escala nunca ocurriría, ha atrapado a los inversionistas y a los prestatarios preocupados en una espiral descendiente mutuamente destructiva.
¿Qué ocurre cuando las burbujas explotan? Invariablemente, desaparece mucha riqueza de papel. Pero eso en sí no es suficiente para convertir la explosión de la burbuja en una catástrofe para la economía como un todo. La caída de la bolsa de 2000-2002 fue un golpe de cinco billones de dólares a la riqueza interna de Estados Unidos. Creó mucho sufrimiento para las personas que contaban con las ganancias de capital para su retiro, pero no desató una crisis sistémica más amplia. El descalabro habitacional fue un golpe de ocho billones, no mucho más grande que la caída de la bolsa, una vez que tomas en consideración tanto la inflación como el crecimiento económico en el ínterin. Pero produjo la peor crisis global desde los años 30. ¿Por qué?
Gran parte de Crisis Economics de Roubini y Mihm está, en efecto, dedicado a esa pregunta. En vista de la reputación de hombre salvaje y predicador del desastre de Roubini, el libro no sorprende por su novedad. Pero es una buena base para entender cómo las finanzas putrefactas pueden destruir una economía que por otra parte es saludable. Hay dos grandes respuestas a la pregunta de porqué algunas burbujas de valores hacen tanto daño cuando explotan. La respuesta de visión estrecha se enfoca en el sector financiero; la respuesta de visión amplia sostiene que la deuda y el apalancamiento entre jugadores no financistas, tales como corporaciones y dueños de viviendas, son igual de importantes. Según cuál respuesta aceptemos, habrá grandes implicaciones para el enfoque y para el modo en que podemos responder a las continuas tribulaciones de la economía.
Hablemos primero del sector financiero: bancos e instituciones como los bancos. Hasta Adam Smith sabía que los bancos son particularmente proclives a las crisis de confianza. Está en la naturaleza de su negocio: un banco puede prometerte que tendrás acceso a tu dinero cuando lo quieras, pero como la mayor parte de los fondos colocados al cuidado de cualquier banco se invierten en activos a largo plazo, ningún banco realmente puede cumplir con esa promesa si una fracción grande de sus depositarios exige simultáneamente que le devuelvan su dinero. Así que la banca depende de la confianza: mientras la gente crea que su dinero está seguro y sólo saca dinero cuando tienen una razón personal o por negocios, su dinero probablemente sí estará seguro.
Pero si los clientes del banco empiezan a tener dudas sobre la solidez de la institución y deciden, en masa, sacar su dinero -es decir, si hay una corrida– el temor de que el banco fallará pueden convertirse en una profecía autocumplida. El descalabro global en bienes raíces, a diferencia de la explosión de la burbuja puntocom, suscitó preocupaciones justificadas sobre la solidez de los bancos. Las instituciones financieras, en general, no estaban expuestas a bonos tecnológicos. Sin embargo estaban muy expuestas a pérdidas por moras en las hipotecas. Así que no es de sorprenderse, por lo menos en retrospectiva, que el descalabro habitacional haya desencadenado una corrida en grandes áreas del sistema financiero. O, para usar un término anticuado que ha regresado a la usanza común, desencadenó un pánico financiero.
Pero, ¿cómo puede ocurrir un pánico tradicional en el mundo moderno? Generaciones de profesores de Economía han dicho a sus estudiantes que las corridas de los bancos -como la famosa escena en la película It’s a Wonderful Life– pertenecen al pasado, porque los depositantes modernos saben que su dinero está asegurado por el FDIC. ¿Porqué se equivocaron? La respuesta ahora familiar es que para 2007 el sistema financiero había evolucionado al punto en que tanto las regulaciones tradicionales de los bancos, como su red de salvación asociada, estaban llenas de huecos.
Cada vez más, en Estados Unidos, a la banca convencional la estaba suplantando una variedad de alternativas, generalmente agrupadas hoy en día bajo el sustantivo “banca fantasma.” Por ejemplo, muchos negocios empezaron a estacionar su dinero en convenios de recompra en vez de usar los bancos: son los “repo”, préstamos a muy corto plazo para cubrir fondos y bancos inversionistas). Los “repo” tiene un rendimiento en intereses más alto que los depósitos corrientes, porque el emisor no estaba atado por los requerimientos de la reserva ni por otras reglas que se aplican a los bancos convencionales. Pero no estaba garantizado por el gobierno, y por lo tanto estaba sujeto a las crisis de confianza. Las corridas en “repo” descalabraron a Bear Stearns y Lehman Brothers. Y en muchas estimaciones, para 2007, el “repo” y otras formas de banca fantasma comprendían un 60 por ciento del total del sistema bancario de Estados Unidos. Y sin embargo la banca fantasma siguió principalmente sin regulaciones y sin seguros. “No es gran sorpresa”, escriben Roubini y Mihm, “que el sistema de bancas fantasma estaba al centro de lo que se convertiría en la madre de todas las corridas bancarias”.
En Europa, la desarticulación de la red de seguridad bancaria tradicional tomó una forma un poco diferente. Primero que nada, los bancos en las áreas de la burbuja de España, Irlanda, Islandia y el Reino Unido otorgaron préstamos que sobrepasaban bastante sus depósitos, lo cual suplementaban con fondos del mercado al por mayor, básicamente pidiendo prestado de otros bancos e inversionistas. Este financiamiento al por mayor pudiera secarse, y así lo hizo, cuando la solidez de los prestamistas originales se puso en evidencia. Más allá de esto, los bancos europeos estaban respaldados por sus gobiernos nacionales, no por una red de seguridad paneuropea, lo cual significaba que cuando los problemas bancarios mayores surgieron en algunos países, la habilidad de los gobiernos de esas naciones para detener a sus bancos se puso en duda. Islandia es el ejemplo más famoso, donde un puñado de banqueros de corrida desarrollaron una deuda varias veces el tamaño del PIB del país. Dudas similares, pero menos severas, sobre la habilidad del gobierno para lidiar con las deudas bancarias han surgido en Irlanda y España.
Así que el descalabro en bienes raíces creó una crisis de confianza en gran parte del sistema financiero mundial y eventualmente paralizó partes cruciales de ese sistema. Empezaron a aparecer señales de la tensión a finales del verano de 2007; el infierno se desató después del desastre de Lehman en septiembre de 2008. Durante el invierno de 2008-2009 los costos para préstamos se dispararon para casi todo el mundo, menos para el gobierno, si acaso podían conseguir algún crédito. Y la economía mundial parecía peligrosamente cerca de fundirse totalmente. Los legisladores corrieron para prevenir el final. Las instituciones bancarias fueron rescatadas a expensas del contribuyente; las garantías se extendieron para restaurar la confianza. En Irlanda, por ejemplo, tomaron el paso extraordinario de garantizar toda la deuda bancaria de Irlanda; los bancos centrales y las agencias gubernamentales entraron como “prestamistas de último recurso,” dando crédito donde los bancos no pudieran o no quisieran.
Prosperidad de hoy, hambre de mañana
Estas medidas fueron exitosas para calmar el pánico: para principios del verano de 2009, casi todos los indicadores de stress financiero se habían reducido a niveles más o menos normales. Y como dijimos al principio de esta reseña, la economía mundial culminó su largo descenso y empezó a crecer de nuevo. Pero como también notamos, no ha sido una gran recuperación. Si el problema fundamental yacía en una crisis de confianza en el sistema bancario, ¿por qué la restauración de la confianza bancaria no ha traído un retorno a un crecimiento económico sólido?
La respuesta probable es que los bancos sólo eran parte del problema. Es curioso que solo uno de los tres libros reseñados acá ni siquiera mencionan el trabajo del fallecido Hyman Minsky, un economista heterodoxo, largamente ignorado, pero cuyo momento ha llegado, de muchas maneras. Roubini y Mihm le dan una buena repasada a las opiniones de Minsky, y Richard Koo, lo sepa o no, es realmente minskyiano. La teoría de Minsky, en breve, era que las eras de estabilidad financiera crean el escenario para las crisis futuras, porque fomentan una amplia variedad de actores económicos para que asuman cantidades aún más grandes de deuda e incurran en especulaciones cada vez más arriesgadas.
Mientras el precio de los valores sigue subiendo, impulsados por las compras por deudas, todo se ve bien. Pero tarde o temprano la música se detiene: hay un “momento Minsky” cuando todos los jugadores se dan cuenta (o se ven forzados por sus acreedores a darse cuenta) que el precio de los activos no crecerá por siempre, y que los prestatarios han incurrido en mucha deuda. ¿Acaso esta nueva prudencia no es una cosa buena? No. Cuando un individuo trata de pagar su deuda, eso está muy bien, pero cuando todo el mundo trata de hacerlo al mismo tiempo, las consecuencias fácilmente pueden ser destructivas para todos los que están involucrados.
El proceso de destrucción es más fácil de ver en el sector financiero, donde el intento de todos de pagar su deuda, donde todos quieren vender sus valores al mismo tiempo, puede resultar en un círculo vicioso de precios en picada y creciente angustia. Pero el problema no está restringido necesariamente a las finanzas. El libro The Holy Grail of Macroeconomics, de Richard Koo, sostiene, de hecho, que el problema mayor que encaran las economías después del momento Minsky (aunque nunca usa el término) no yace en los sectores financieros sino en los no financieros con mucha deuda en sus hojas de balance.
Koo es el economista en jefe del Nomura Research Institute. Gran parte de su libro está dedicado a la larga era de estancamiento del Japón, desde principios de los años 90 en adelante. Este estancamiento, explica, refleja principalmente los problemas de la hoja de balance de corporaciones no financieras, que están varadas con altos niveles de deuda después del descalabro de la burbuja de los años80. Sostiene que Estados Unidos ahora enfrenta un reto similar, con los problemas de deuda concentrados no entre las corporaciones sino entre los dueños de casas, que incurrieron en grandes compromisos en el curso de comprar vivienda, y la usaron como cajero automático, es decir, usaban el refinanciamiento para extraer efectivo del alza en los precios de las casas y gastaban ese dinero en mayor consumo.
En el análisis de Koo, intentos simultáneos de tantos jugadores privados para pagar sus propias deudas llevaron a una “falacia de composición” relacionada a la famosa (pero frecuentemente ignorada) “paradoja del ahorro.” Cada recorte de gastos de una corporación individual o de un hogar es un esfuerzo por reducir la deuda; pero estos cortes de gasto reducen el ingreso de todo el mundo y mantienen la economía persistentemente deprimida.
Estos problemas más amplios de deuda y reparto explican porqué la estabilización exitosa de la industria financiera no ha hecho otra cosa que sacar a la economía del borde del abismo, sin producir una recuperación sólida. La economía todavía está herida por la deuda. Es decir, los esfuerzos simultáneos de tantas personas por pagar sus deudas al mismo tiempo la mantienen deprimida. Así que, ¿cuál es la respuesta? A corto plazo la única manera de evitar una depresión cuando casi todo el sector privado trata de pagar la deuda simultáneamente es que el gobierno vaya en la dirección contraria: convertirse, en efecto, en el prestamista de último recurso, emitiendo deuda y siguiendo con el gasto, mientras el sector privado retrocede.
Al calor del momento Minsky, los déficits de presupuesto no sólo son buenos, son necesarios. De hecho, se puede decir que el aumento de déficits presupuestarios mundialmente entre 2007 y 2009 fue hasta más importante que el rescate financiero para ayudar a evitar que el descalabro de bienes raíces desencadenara una réplica total de la Gran Depresión. Esta oleada de déficit presupuestarios, por cierto, no fue principalmente el resultado de esfuerzos deliberados para estimular la economía. En cambio, los factores principales fueron, primero, el colapso de la recepción de impuestos cuando las economías se desplomaron, y segundo, un alza en pagos automáticos como beneficios del seguro de desempleo. En Estados Unidos, el déficit federal de dos años, desde 2009-2010, será de 2,5 billones de dólares; el plan de estímulo de Obama sólo contiene menos de un cuarto del total. Así que los déficits presupuestarios nos alejan de la caída al abismo.
Pero, ¿cómo puede recuperarse la economía?
¿Cómo puede recuperarse la economía? Fault Lines, de Raghuram Rajan, uno de los tres libros reseñados, no habla casi sobre este problema. Parece más preocupado con evitar futuras burbujas, tanto que hace un llamado al aumento inmediato de tasas de interés a pesar del estado deprimido de la economía. Nouriel Roubini y Stephen Mihm advierten que la recuperación puede ser muy lenta pero no ofrecen una solución, en cambio critican las soluciones ofrecidas por otros. Sólo Richard Koo tiene algo positivo que proponer, aunque su respuesta aparece fuera del espectro de las posibilidades políticas.
La mayor parte del tiempo, contamos con bancos centrales para que diseñen la recuperación económica después de una depresión, tal como lo hicieron tras la recesión de 2001. Normalmente, cuando la recesión golpea, la Reserva Federal, el Banco Central Europeo o el Banco de Inglaterra recortan las tasas de interés a corto plazo controladas por ellos; las tasas a más largo plazo, las determinadas por el mercado, caen por solidaridad; y el sector privado responde a los préstamos y al gasto de más dinero. Ante la severidad de la depresión ocurrida tras la implosión habitacional de 2008, sin embargo, esta respuesta convencional se ha quedado corta. Una manera de reanimar la economía es utilizar la llamada regla Taylor, una regla básica que ata la política de intereses federales a los niveles de desempleo e inflación.
Aplicar la histórica regla Taylor ahora, con la inflación tan baja y el desempleo tan alto, significaría que la tasa principal de la política federal, la tasa overnight en la cual los bancos se prestan reservas entre sí, debería ser menos del 5% o 6% que hay actualmente. Obviamente, eso no es posible: nadie prestará a una tasa de interés negativa, pero en cambio, siempre puedes mantener el efectivo. Así que la política monetaria convencional está contra el “atado a menos cero”: no puede hacer otra cosa. Estamos en la clásica trampa keynesiana de liquidez, donde la economía está tan inundada de liquidez que agregarle más no tiene efecto. ¿Qué queda?
Una respuesta está en la política fiscal: el gobierno puede entrar y gastar cuando el sector privado no lo haga. Ya hemos discutido –en la primera parte de esta reseña- acerca de que un aumento del déficit del gobierno jugó un papel clave en prevenir que la crisis de 2008 fuera una réplica de la Gran Depresión. ¿Por qué no usar más gasto del déficit para impulsar una recuperación completa? Esa es una pregunta que merece consideraciones más serias de las que ha recibido hasta ahora. Dejando de lado las cuestiones políticas, si crees que el gasto del déficit es una manera efectiva de reducir el desempleo –como lo hacen claramente, por ejemplo, Roubini y Mihm– ¿por qué no abogar para que se siga hasta el final y gastar lo suficiente para restaurar el pleno empleo? Y sin embargo, es una recomendación que pocos economistas han estado dispuestos a hacer. En cambio, hasta los que tienen una visión claramente keynesiana de cómo funciona la economía tienden a obstaculizar el seguimiento de esa visión hasta su conclusión lógica.
De acuerdo a Ryan Lizza de The New Yorker, en diciembre de 2008 Larry Summers preparó un memorándum para el presidente electo que defendía al estimulo fiscal como recurso contra la recesión, pero luego explícitamente rechaza la idea que el estímulo debe ser lo suficientemente grande para restaurar el pleno empleo. Summers sostiene que demasiado gasto puede crear preocupaciones sobre la posición fiscal del gobierno a largo plazo, y por lo tanto resultar en un aumento escalado en los costos de los préstamos de Estados Unidos. El libro Crisis Economics, de Roubini y Mihm también parece alejarse, a última hora, de las implicaciones de su propio análisis. En el capítulo 7, titulado “Spend More, Tax Less?”, comienzan a defender el estímulo fiscal keynesiano. Arguyen que el error del New Deal estaba en gastar demasiado poco en la recuperación, y que la Segunda Guerra Mundial terminó con la Gran Depresión precisamente porque llevó al enorme gasto del déficit. Pero la claridad de su argumento luego se disuelve en una bruma de cautela. Principalmente se enfocan en alertar que el gasto del déficit puede aumentar las tasas de interés.
Saltar hacia adelante
Tales advertencias son, por supuesto, la moda en estos tiempos. Pero Richard Koo, el director económico del Nomura Research Institute, no quiere saber nada de esto. En un momento que requiere que la austeridad fiscal sea el último grito, Koo toma una postura diferente. La mayoría de los economistas que analizan la experiencia de Japón en las ultimas dos décadas la usan como una historia con moraleja: año tras año, con grandes déficits de presupuesto y aumentando consistentemente la deuda, pero sin una recuperación total. Sin embargo, Koo considera a Japón una historia de éxito calificada. En su opinión, el desastre financiero que ocurrió cuando explotó la burbuja económica de Japón en los 80 fácilmente pudo haber conllevado una depresión. Sin embargo, Japón logró evitar ese destino. La clave, sostiene, eran esos déficit tan maldecidos de la brecha fiscal de Japón, y declara, “el perfecto ejemplo de un buen déficit” fue lo que sostuvo la economía mientras el sector privado gradualmente restauró sus hojas de balance. La única vez que la política económica japonesa salió mal, en opinión de Koo, fue cuando los legisladores intentaron regresar a la ortodoxia presupuestaria, desatando una nueva recesión.
Koo sostiene que hoy, con el mundo en su totalidad sosteniendo una hoja de balance en recesión, precisamente los gobiernos de las grandes economías necesitan incurrir en grandes déficit fiscales, y seguir haciéndolo hasta que el sector privado esté listo para gastar de nuevo. Sólo entonces, cuando la economía ya no dependa del sustento del gobierno, sería apropiado girar hacia la reducción del déficit. ¿Pero es cierto que los gobiernos pueden seguir prestando y gastando? Sí, dice Koo: como el mundo que vio Keynes en los 30, el de hoy está inundado de ahorros sin lugar para colocarlos: “Hasta en los países con ahorros reducidos, tales como Estados Unidos y el Reino Unido, la recesión actual es el resultado del ahorro incrementado del sector privado, en un momento cuando no hay suficientes prestatarios para cubrir todo. En otras palabras, el ahorro necesario para financiar el gasto del déficit generalmente se genera domésticamente. Tampoco hay el riesgo de abarrotamiento; las instituciones financieras estarán felices de prestarle cien dólares al último prestatario que quede”.
Esto es, sobra decirlo, una visión contraria a la sabiduría convencional actual … pero en estos días, la sabiduría convencional se ve muy tonta. Desde que comenzó la crisis hay personas de la clase dirigente advirtiendo que los mercados de bonos están a punto de perder la fe en las naciones con grandes déficits presupuestarios; sin embargo, las tasas de interés siguen cayendo en vez de subir. En este punto, todos los gobiernos de los grandes países avanzados pueden pedir prestado a largo plazo con una tasa de interés menor al 3 por ciento. Estas tasas a largo plazo tan bajas muestran que los mercados no están preocupados si los déficits presupuestarios actuales socavarán la viabilidad fiscal de estos gobiernos a largo plazo.
Las tasas bajas también sugieren que no existen obstáculos ante una política que apoye la economía con gastos temporales del déficit, bien sea que el gasto se haga en inversiones de infraestructura, ayuda al desempleado o descuentos a los contribuyentes.
Tales caídas en los intereses, según nos dice Koo, son exactamente lo que debemos esperar dada la experiencia de Japón: incluso mientras subía la deuda japonesa, el retorno sobre los bonos del gobierno japonés cayó continuamente. Esto ocurrió a pesar de las advertencias de los reformistas fiscales de todos los colores, que sostenían que las tasas de interés japonesas se dispararían al cielo y llevarían a la economía al desastre. Sus guiones sobre la debacle nunca se realizaron. Las tasas de interés siguieron bajas, sostiene, porque durante el bajón de la hoja de balance japonesa los prestamistas privados no estaban compitiendo con el gobierno por los fondos.
A nuestro parecer, Koo plantea su punto persuasivamente. Desafortunadamente, no es un caso que actualmente logre avanzar en la política norteamericana. En particular, en este momento hay cero posibilidades de conseguir un estímulo significativo a través del Congreso estadounidense, mucho menos el tipo de estímulo grande y multinivel por el que aboga Koo. Entonces, ¿habrá políticas alternativas que al menos puedan ayudar a promover la recuperación?
Si quedan algunas opciones, probablemente requieren trabajo de los bancos centrales, especialmente la Reserva Federal. Como ya hemos notado, la política monetaria convencional ha llegado a su límite. Pero todavía puede haber espacio para políticas monetarias no convencionales. Los propulsores de la política no convencional con frecuencia citan una crítica de 1999 contra el Banco de Japón, escrita por nadie menos que Ben Bernanke en sus días anteriores a la Reserva. Tal como la Reserva actual, el Banco del Japón había llevado la política monetaria convencional al límite. Pero no se le habían agotado las opciones, según Bernanke: “Lejos de estar impotente, el Banco del Japón podía lograr mucho si estaba dispuesto a abandonar la cautela excesiva y su respuesta defensiva ante la crítica.” Como muchos han notado, lo mismo puede decirse sobre la Reserva hoy en día.
¿Qué podría hacer la Reserva? No puede obligar a bajar tasas de interés a corto plazo
sobre la deuda gubernamental. Pero puede tratar de reducir otras tasas de interés. Las tasas de interés sobre la deuda gubernamental a largo plazo normalmente contienen una prima por desactivar sus fondos exigida por los inversionistas; la Reserva pudiera reducir las primas y por ende, las tasas a largo plazo, comprando la deuda de largo plazo del gobierno directamente. Las tasas de interés sobre la deuda privada normalmente requieren una prima adicional, por la posibilidad de mora; de nuevo, la Reserva pudiera reducir esta prima comprando esa deuda directamente (compras de bonos tan poco convencionales se han visto, sorprendentemente, como “descongestión cuantitativa.”)
La Reserva también pudiera intentar cambiar las expectativas, anunciando su intención de mantener bajas las tasas de interés a corto plazo durante un buen tiempo. Y hay un caso fuerte, en teoría, para subir la meta de inflación de la Reserva. Hoy en día, se cree que la Reserva generalmente apunta hacia una inflación del 2 por ciento, lo que quiere decir que los inversionistas creen que comenzarán a aumentar las tasas de interés si la inflación pareciera querer subir por encima de eso. Aumentar la meta hasta 3 o 4 por ciento haría atractivo prestar, al reducir el verdadero costo del pago, alzando tanto la inversión como el gasto del consumidor. Una inflación más alta también reduciría la carga real de la deuda existente del consumidor, actualmente en un 108 por ciento del ingreso personal.
Los tres libros reseñados acá, sin embargo, terminan hablando en contra del uso de políticas monetarias no convencionales. Esto no nos sorprende en el caso de Rajan, a quien no parece importarle promover la recuperación. Es más sorprendente en el caso de Roubini-Mihm y de Koo, cuyo análisis subyacente pareciera favorecer la acción audaz de los bancos centrales. En el caso de Roubini – Mihm, el rechazo a las políticas monetarias no convencionales parece unirse con su incapacidad de seguir la lógica de su propio keynesianismo. Cambios posibles en políticas terminan estando constreñidas por el temor de que los mercados de bonos perderán su fe en Estados Unidos: “Mientras EEUU acumula cargas asombrosas de deuda, algunos de sus acreedores temen que puede tratar de depreciar el dólar deliberadamente al monetizar el déficit… Si Estados Unidos fuera un mercado emergente, habría sufrido hace mucho el colapso de la confianza en su deuda y en su moneda.” Uno se pregunta cómo saben que los acreedores tienen estos temores, ya que la realidad es que las tasas de interés en Estados Unidos siguen en una baja sin precedentes; uno también se pregunta por qué creen que una caída en el dólar sería algo negativo, porque de hecho sería un impulso para los exportadores norteamericanos y un estímulo para la economía.
Koo, mientras tanto, adopta lo que nos parecen posiciones contradictorias. Sostiene al inicio de su libro que la expansión monetaria y el intento de elevar las expectativas de la inflación futura son inefectivas en una economía con problemas en su hoja de balance. Luego sostiene, hacia el final del libro, que una relajación cuantitativa amenazaría con crear una amplia inflación. No estamos seguros de cómo puede creer ambas cosas; tampoco nos queda claro por qué no le parece que una inflación significativa es una manera deseable de reducir la carga, que ha empeorado debido a la deflación (el alza de 72 por ciento en los precios de los consumidores entre 1940 y 1947, que redujo mucho el verdadero valor de la deuda del sector privado, debe ser una gran razón para que la economía estadounidense no vuelva a caer en depresión después de la Segunda Guerra Mundial).
Bombardear la economía
Lo sorprendente, al final, sobre los libros reseñados acá, es que solo uno de ellos -el de Koo- ofrece algún tipo de propuesta para limpiar el desastre económico en el cual estamos. Y la propuesta de Koo, a pesar de que tiene mucho sentido analítico, no es un impulsador político, pero rechaza cualquier otra idea. En otras palabras, es difícil leer lo que se escribe actualmente sobre la crisis económica sin un sentido de desesperanza: los economistas ni siquiera parecen estar interesados en resolver el problema continuo del desempleo masivo. Pero el problema persiste. ¿Qué podemos hacer al respecto?
En los meses que siguieron al desastre de Lehman Brothers, los legisladores parecieron entender que habíamos entrado en un mundo en el cual las reglas usuales ya no aplicaban, un mundo en el cual incurrir en enormes déficits presupuestarios era un acto de prudencia y no de locura, en el cual compras de deudas a gran escala hechas por los bancos centrales eran una virtud y no un pecado.
Pero esa comprensión se desvaneció rápidamente. Las políticas no convencionales se necesitan tanto como antes; pero a los legisladores les tiembla el pulso. Exhortados por demasiados analistas políticos, se han revertido a las formas convencionales de pensar. Este es, obviamente, el caso de la política fiscal. Desde los pasillos del Congreso hasta los corredores del Banco Central Europeo, la retórica sobre los maleficios de los déficit presupuestarios está a la orden del día.
Los mercados todopoderosos, nos dicen, castigarán a aquellos que no impongan austeridad fiscal extrema aún de cara al altísimo desempleo, a pesar de que, como hemos notado, la realidad de la caída de las tasas de interés no muestra indicación alguna de que vendrán los “escuadrones de bonos” tan temidos –inversionistas que harán una corrida en las deudas de las grandes naciones, disparando las tasas de interés al cielo, a menos que se bajen los déficit rápidamente. No hay señal de que el gobierno estadounidense, al vender bonos, tenga problemas en pedir prestado para poder financiar el gasto del déficit. Ni parece que mucha gente pueda estar dispuesta a reconocer la creciente y obvia incapacidad de las políticas de austeridad en aquellos países que realmente han perdido la confianza en el mercado de bonos. Políticas austeras en Grecia e Irlanda han resultado en inmenso desempleo; sin embargo los inversionistas parecen menos dados que nunca a comprar la deuda de esos países. Como uno de nosotros resaltó, los legisladores supuestamente responsables empiezan a sonar más y más como los sacerdotes de un culto bárbaro, exigiendo sacrificios en nombre de dioses invisibles.
La reversión fuera de tiempo al convencionalismo es menos dramática en el caso de la política monetaria: aquellos que, como Rajan, realmente quieren apretar la política de cara a la inflación descendiente y el desempleo masivo son una minoría. Pero es difícil escapar el sentido que los bancos centrales, incluyendo la Fed, han caído en la “parálisis auto inflingida” que Ben Bernanke vio en Japón hace una década: la inflación está muy por debajo de la meta y deslizándose hacia la deflación; el mandato legal federal de promover “máximo empleo” claramente no se cumple, sin embargo la política parece congelada.
Entonces, ¿qué recomendamos hacer? Prácticamente todo lo que pueda estimular la economía. Si es políticamente imposible gastar más en infraestructura, al menos promoverlo y golpear a los oponentes por su obstruccionismo (vale la pena notar que la reciente propuesta del presidente Obama para hacer un banco nacional de infraestructura es muy parecida a una propuesta que ha sido apoyada, nada más y nada menos, por la fuertemente anti Obama Cámara de Comercio). Recortes de impuesto temporales, dirigidos –como los incentivos temporales para la inversión mercantil también propuesta recientemente por Obama— no son nuestra política preferida, pero son mejor que nada. Y la expansión monetaria debería impulsarse por todas las rutas posibles. Sí, es incierto cuán efectiva puede ser cualquier medida, pero esa no es una razón para no intentarla.
También deberíamos considerar políticas que permiten a los prestatarios reducir la carga de su deuda, tal como permitir que las hipotecas sean cubiertas por procedimientos de bancarrota personal, o, como propuso Bill Gross del fondo de bonos Pimco, permitir que Fannie Mae y Freddie Mac incurran en refinanciamientos de hipoteca. Aunque el programa de Obama para modificar las obligaciones hipotecarias eran un paso en esa dirección, han fallado ampliamente gracias a las complejas reglas y al cerramiento de los prestamistas—el resultado de su construcción cautelosa. Ciertamente, ha empeorado la situación de muchos prestatarios.
Una última cosa: tal como el desbalance global -el exceso de ahorro creado por el superávit en China y otros países- jugó un papel importante en crear la burbuja inmobiliaria, tiene un rol clave en bloquear la recuperación ahora que la burbuja ha explotado. Koo tiene razón al decir que el problema esencial de la economía mundial, en este momento, es un exceso de ahorro y la insuficiencia de prestatarios; países que siguen incurriendo en gran excedente comercial en este ambiente -como China y Alemania- están sosteniendo sus propias economías a expensas del resto del mundo.
Lo que esto quiere decir, primero que nada, es que Estados Unidos debería tomar una línea mucho más dura con China de lo que ha hecho hasta ahora; China ha subvaluado su moneda deliberadamente y eso es, pura y simplemente, una política destructiva desde el punto de vista global. También quiere decir que el resto de Europa necesita empezar a responsabilizar a Alemania: los alemanes pueden verse a sí mismos como modelos, pero sus excedentes después de 2000, inundando el resto de Europa con dinero barato, jugaron un gran papel en crear la burbuja inmobiliaria en las economías periféricas de Europa. Y la continua confianza que Alemania tiene en el crecimiento dirigido a exportaciones es, de hecho, una estrategia de mendigo ante el vecino, creciendo a expensas del vecino.
La sabiduría convencional del momento subraya el riesgo de acción en cualquiera de estos frentes: fiscal, monetario o comercial. Pero esos riesgos son hipotéticos y, creemos, muy exagerados. Mientras tanto, todo el mundo parece ignorar los riesgos de permitir que continúe la recesión. La crisis económica que comenzó en 2008 está lejos de terminar. Y si los gobiernos no actúan, lo peor está por venir.
© 2010 The New York Review of Books
Princeton University Press
Fault Lines: How Hidden Fractures Still Threaten the World Economy
Raghuram G. Rajan
Penguin
Crisis Economics: A Crash Course in the Future of Finance
Nouriel Roubini y Stephen Mihm
Wiley
The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession
Richard C. Koo
Vía: Prodavinci
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